Торговля на форекс в марте принесла много сюрпризов, только не все они были приятными. Во-первых, инвесторы получили четкий сигнал о надвигающейся рецессии от рынка облигаций США. Кривая доходности инвертировалась, и на данный момент показатель доходности 10-летних бумаг составляет 2.42%, а трехмесячных 2.46%.
Разрыв составляет всего 4 пункта в то время, как среднее значение инверсий с 1954 года 35 пунктов, да и долгосрочные ставки обычно выше ставок денежного рынка. Вероятность рецессии в этом году повысилась до 60%, в ближайшие два года достигла 90%.
По нашим расчетам показатели экономического роста Соединенных Штатов упадут к нулевой отметке или даже чуть ниже во второй половине 2020 года, иначе говоря, через год-полтора.
Говоря о событиях марта, нельзя не отметить заседание ЕЦБ на котором Марио Драги официально заявил о запуске программы TLTRO-III. Ее отличие от QE в том, что регулятору не требуется покупать облигации. Вместо этого он усиливает кредитование частного сектора и обеспечивает помощь в рефинансировании кредитов, а уже банки, по своему усмотрению инвестируют денежные средства в долговые бумаги. Этот механизм менее эффективен, чем QE, но QE Центробанки стараются запускать лишь в самых крайних случаях.
Может быть, Марио Драги выбрал излишне консервативный подход, но в этом случае ЕЦБ сможет обойтись без смягчения политики, так как TLTRO-III если и вызовет расширение баланса, то в очень небольших объемах.
Чтобы получить возможность анализа влияния TLTRO-III на кредитные условия следует дождаться ответов на ряд важных вопросов, связанных с работой финансовых учреждений. Изначально было заявлено, что с сентября 2019 года по март 2021 года пройдет семь аукционов с выдачей двухгодовых кредитов. Любой банк может перейти от TLTRO-II к TLTRO-III. Пока неясно, нужно ли банкам, получившим рефинансирование в сентябре 2019 года получать его в сентябре 2021 года? Могут ли они использовать тендер марта 2021 года для перехода из одной TLTRO в другую? Это важный операционный момент, который влияет на успешность всей программы.
Отчасти инверсия связана со слабеющей экономикой Европы. В Германии индекс деловой активности производственного сектора обвалился до 44.7 пунктов. ВВП сократился в третьем квартале 2018 года. В первом квартале 2019 эксперты ожидают увидеть новую волну спада.
Скорее всего, в полный минус экономике не позволит уйти сфера услуг, но то, что Германия находится на пороге рецессии – однозначно. Кстати говоря, французский PMI так же спустился ниже уровня 50 пп., а доходность немецких 10-летних облигаций ушла ниже 0%.
Очень настораживают прогнозы ЕЦБ в отношении темпов инфляции, которые по расчетам регулятора в ближайшие три года так и не приблизятся к целевой отметке. По мнению аналитиков, ИПЦ останется в границах 1.5-1.6%% до конца 2021 года, причем с учетом всех запущенных Банком механизмов. Можно сказать, что регулятор признает недостаточность мер для разгона инфляции, и это вызывает, по крайней мере, недоумение, так как ценовая стабильность - единственный мандат ЕЦБ. У ФРС таких два. Помимо ценовой стабильности, Федрезерв стремится поддерживать максимальную занятость, но, тем не менее, и в США начали рассуждать о пересмотре целей по инфляции.
Консерватизм европейского ЦБ может оказать серьезное влияние на рынки. Во-первых, инвесторы не спешат расставаться с рисковыми активами на фоне всеобщей «голубиной» риторики всех основных ЦБ. Конечно, источниками ликвидности в будущем становятся ЕЦБ и ФРС, поэтому инвесторы будут сильно разочарованы отсутствием действий со стороны Марио Драги. Это сильно подкосит долговые рынки периферийных стран и саму единую валюту.
Во-вторых, может встать вопрос глобального доверия к ЕЦБ. Регулятор констатирует, что инфляция не приблизится к целевой отметке, но предпочитает не вмешиваться в процесс. Это может привести к усадке инфляционных ожиданий на рекордно низких уровнях. Игнорируя решение собственных задач, ЕЦБ катится по примеру Банка Японии к ловушке ликвидности, выбраться из которой будет очень непросто. Такая перспектива не только негативно отразится на курсе евро, но и может вызвать риски распада валютного блока.
Еще одним драйвером инверсии стала ФРС. Риторика выступления Джерома Пауэлла на мартовской пресс-конференции была настолько мягкой, что рынки всерьез заговорили не только о завершении цикла повышения ставок, но и о скором переходе Федрезерва на курс смягчения денежно-кредитной политики.
Как бы то не было, но кривая доходности остается эффективным предвестником приближающейся рецессии. Период наиболее долгой со времен Второй мировой войны экспансии завершается. Для рынков это важный сигнал, так как на поздних стадиях экономического цикла инвесторы выбирают не риски, а качество. Правда, эта тенденция редко длится более 1.5-2 лет. Но для трейдеров это очень сложное время.
Для фондовых площадок инверсия означает «медвежье» направление основного тренда. Как правило, в такие периоды волатильность становится в два-три раза выше номинальной, и достигает 40-80 пунктов по индексу VIX.
В торговле на форекс< в это время больше всего страдают высокодоходные активы, а выигрывают доллар, йена, франк - так называемые валюты-убежища. Остальные валюты G10 слабеют, как минимум, на 5-6% относительно доллара, причем, «как минимум» — это ключевые слова.
К примеру, в 2007 году, перед финансовым кризисом, GBP/USD котировалась по 2.1, а к концу 2008 года уже по 1.4. Случай, конечно, не типичный, но понятно, каких амплитуд могут достигать колебания курсов. Кстати, кривая доходности последний раз инвертировалась как раз в 2007 году.
И, наконец, еще одно мартовское событие – расследование Мюллера о вмешательстве Кремля в выборы Президента Соединенных Штатов. Дональд Трамп оказался полностью оправдан, но свое слово должен еще сказать генеральный прокурор. Окончательный вердикт сильно укрепит позиции Дональда Трампа при переизбрании на второй срок и снизит риски политической неопределенности в отношении американского доллара.
Мы считаем, что завершение расследования придаст небольшой позитивный импульс российским фондовым рынкам, так как в случае доказательства вины, Вашингтон начал бы готовить новый пакет санкций против Москвы, а так как этого нет, то рынки могут постепенно убрать эту вероятность из текущих цен. Думаем, что на этом фоне рубль несколько укрепится.
Николай Корженевский – ведущий программы «Экономика. Курс дня» телеканала «Россия 24»
Обзор представлен компанией AMarkets
Свежие новости финансовых рынков, анализ форекс на Главной странице
